Lever des fonds : BSA-AIR, valorisation, dilution — ce que l’on signe

Un écart de seulement 1 million d’euros dans la définition du plafond de valorisation modifie directement le nombre d’actions remises à l’investisseur. Avec un BSA-AIR, l’argent arrive immédiatement, mais la dilution se calcule plus tard selon une formule qu’il faut lire ligne par ligne.

Levée de fonds en BSA-AIR : ce que l’entreprise et l’investisseur signent

Dans une levée de fonds par BSA-AIR, l’investisseur verse immédiatement une somme à la société. En contrepartie, il reçoit des bons de souscription d’actions qui lui donneront accès au capital lors d’un événement défini : prochain tour de financement, cession, introduction en Bourse, échéance contractuelle ou liquidation.

Le BSA-AIR n’est ni une action immédiatement attribuée ni un prêt bancaire. L’investisseur ne devient pas actionnaire avant l’exercice du bon. Il ne dispose donc, à ce stade, d’aucun droit de vote ni dividende, sauf droits d’information ajoutés au contrat. La somme versée n’a pas vocation à être remboursée comme une dette à échéance.

La règle à retenir : le prix payé aujourd’hui achète un droit futur sur des actions. La dilution dépendra de la définition du prix de souscription, du plafond de valorisation, de la décote et du nombre de titres retenu dans la base de calcul.

Sur le plan juridique, le BSA-AIR repose sur les règles des valeurs mobilières donnant accès au capital prévues par les articles L.228-91 et suivants du Code de commerce. Seules les sociétés par actions, notamment la SAS, la SA et la SCA, peuvent émettre des BSA. Une SARL doit être transformée en société par actions avant d’utiliser ce mécanisme.

La documentation comprend généralement plusieurs actes. Leur portée n’est pas identique.

La procédure d’émission, dans l’ordre

1. Vérifier les statuts, la table de capitalisation et les titres existants

Avant de négocier la valorisation, la société recense les actions, stock-options, BSPCE, BSA antérieurs, actions gratuites et obligations convertibles. La table de capitalisation doit être établie sur une base fully diluted, c’est-à-dire en intégrant les titres donnant déjà accès au capital.

Les statuts de SAS sont relus pour identifier l’organe compétent. Selon l’article L.227-9 du Code de commerce, les décisions relatives à l’augmentation de capital relèvent de la collectivité des associés dans les conditions prévues par les statuts. Une délégation donnée au président doit être suffisamment précise et toujours en vigueur.

2. Fixer les paramètres économiques du BSA-AIR

Les parties déterminent le montant investi, le plafond de valorisation, la décote et la durée. Elles définissent également le prochain financement qualifié, par exemple une augmentation de capital d’au moins 1 million d’euros souscrite par des investisseurs nouveaux.

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Le contrat doit préciser si le cap est calculé en valeur pre-money ou post-money. Il doit aussi définir les titres compris dans le capital dilué. Une formule imprécise sur le traitement du futur plan de BSPCE suffit à déplacer plusieurs points de capital.

3. Autoriser l’émission et supprimer le droit préférentiel

L’émission est autorisée par décision collective ou sur délégation. Les associés existants disposent en principe d’un droit préférentiel de souscription selon l’article L.225-132 du Code de commerce, applicable aux SAS par renvoi de l’article L.227-1. Ce droit doit être supprimé au profit des investisseurs identifiés ou d’une catégorie de personnes, dans le respect notamment de l’article L.225-138.

Un rapport du président expose les motifs de l’opération et les caractéristiques des bons. Selon la structure de la société, les délégations utilisées et la présence d’un commissaire aux comptes, un rapport complémentaire ou spécial sera requis.

4. Signer, verser les fonds et constater la souscription

L’investisseur signe le bulletin et le contrat, puis verse le prix d’émission sur le compte indiqué. La société met à jour son registre des mouvements de titres et ses comptes individuels de titulaires. Comme le capital social ne change pas encore, l’émission seule n’entraîne généralement ni modification des statuts ni annonce légale.

5. Convertir les bons lors de l’événement prévu

Lors du tour suivant, la formule contractuelle détermine le prix d’exercice et le nombre d’actions. La société constate l’augmentation de capital, dépose les fonds liés au prix d’exercice lorsqu’il n’a pas été intégralement préfinancé, met à jour les statuts et accomplit la formalité sur le guichet unique de l’INPI. Les nouveaux titres sont ensuite inscrits dans le registre des mouvements.

Valorisation et dilution : comprendre le calcul avant de signer

Le plafond de valorisation, ou valuation cap, protège l’investisseur contre une forte hausse de valeur avant le prochain tour. La décote lui permet de souscrire à un prix inférieur à celui payé par les nouveaux entrants. Le contrat retient généralement le prix le plus favorable entre le prix issu du cap et le prix après décote.

Exemple chiffré d’une conversion

Une SAS de logiciels établie à Lyon réalise 600 000 € de chiffre d’affaires. Son capital dilué avant opération comprend 100 000 actions. Elle reçoit 300 000 € en BSA-AIR, avec un cap pre-money de 4 000 000 € et une décote de 20 %.

Douze mois plus tard, elle lève 1 200 000 € sur une valorisation pre-money de 4 800 000 €. Le prix payé par les nouveaux investisseurs est de 4 800 000 € divisé par 100 000 actions, soit 48 € par action. Après décote, le prix AIR serait de 38,40 €. Avec le cap, il ressort à 4 000 000 € divisé par 100 000, soit 40 €.

La décote donne ici le prix le plus bas. L’investisseur AIR reçoit donc environ 7 813 actions, sous réserve des règles d’arrondi prévues au contrat. Les nouveaux investisseurs reçoivent 25 000 actions à 48 €. Après l’opération, le total atteint 132 813 actions : les fondateurs détiennent environ 75,29 %, l’investisseur AIR 5,88 % et les nouveaux investisseurs 18,82 %.

Ce calcul change si le cap est post-money, si un plan de BSPCE est créé avant le tour ou si les BSA antérieurs sont inclus dans le dénominateur. Une simulation doit présenter au minimum trois scénarios : conversion au cap, conversion avec décote et sortie avant conversion.

Coût, fiscalité et délai d’une levée de fonds par BSA-AIR

Une opération simple se négocie généralement en 5 à 15 jours ouvrés. Une revue juridique, financière et fiscale approfondie porte ce délai à 20 à 40 jours ouvrés. Après signature, le virement des fonds demande souvent 1 à 3 jours ouvrés.

La modification du capital est déclarée sur le guichet unique, qui remplace l’ancien formulaire papier M2. Le dossier comprend notamment le procès-verbal, les statuts mis à jour, l’attestation de parution et, selon l’opération, le certificat du dépositaire. Le traitement prend couramment 3 à 10 jours ouvrés lorsque le dossier est complet.

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Pour la société émettrice, les sommes reçues en contrepartie des titres ne constituent pas un chiffre d’affaires soumis à TVA. Elles ne sont pas taxées à l’IS comme un produit d’exploitation. Le taux normal d’IS reste de 25 %, avec un taux réduit de 15 % sur la première tranche de 42 500 € de bénéfice pour les PME qui remplissent les conditions.

Pour une personne physique, la plus-value réalisée lors de la cession des actions relève en principe du prélèvement forfaitaire unique de 30 %, soit 12,8 % d’impôt sur le revenu et 17,2 % de prélèvements sociaux. L’option globale pour le barème progressif doit être comparée au PFU. La seule souscription de BSA n’ouvre pas automatiquement droit à la réduction d’impôt liée à la souscription au capital d’une PME.

Pièges contractuels et cas particuliers à négocier

Confondre cap pre-money et cap post-money

Avec un cap pre-money, les BSA-AIR et les autres instruments convertibles diluent souvent les fondateurs au moment de la conversion. Avec un cap post-money, la participation économique de l’investisseur est davantage verrouillée. Pour un investissement de 300 000 € avec un cap post-money de 4 000 000 €, la référence économique est proche de 7,5 % avant la nouvelle levée, selon la formule exacte.

Oublier les scénarios sans prochain tour

Une société ne réalise pas toujours la levée qualifiée attendue. Le contrat doit traiter l’échéance sans financement, la vente de l’entreprise, la fusion, la dissolution et la liquidation judiciaire. Il précisera si les bons sont exercés, valorisés selon une formule de sortie ou perdent leurs droits. Une promesse de remboursement automatique risque de rapprocher économiquement l’instrument d’une dette, avec des conséquences comptables et juridiques.

Négliger les droits attachés aux futures actions

Le nombre d’actions ne suffit pas. Il faut identifier leur catégorie et leurs droits : actions ordinaires ou actions de préférence, priorité de liquidation, dividende prioritaire, droit de conversion, anti-dilution et accès à l’information. Une priorité de liquidation de 1 fois l’investissement sans participation résiduelle n’a pas le même effet qu’une préférence participative.

Signer une clause MFN trop large

La clause de la nation la plus favorisée, dite MFN, autorise l’investisseur à bénéficier de conditions plus avantageuses accordées lors d’une émission ultérieure. Son périmètre doit être limité dans le temps et aux paramètres économiques comparables. Sans limite, une petite émission réalisée pour résoudre une urgence de trésorerie rejaillit sur tous les BSA antérieurs.

Ignorer la protection légale des porteurs

Les articles L.228-98 et suivants du Code de commerce protègent les titulaires de valeurs mobilières donnant accès au capital lors de certaines opérations affectant leurs droits. Réduction de capital, attribution gratuite, distribution de réserves ou modification de la répartition des bénéfices doivent être examinées avant décision. Le contrat complète cette protection par des mécanismes d’ajustement.

Les fondateurs doivent aussi vérifier les clauses de leur pacte existant : agrément, préemption, majorité renforcée et obligation d’adhésion. Une autorisation sociale valable n’efface pas une violation contractuelle du pacte, laquelle expose son auteur à des dommages et intérêts.

Ce qu’il faut retenir

• Le BSA-AIR apporte les fonds immédiatement, sans droit de vote avant conversion.
• Le prix futur dépend du cap, de la décote et du capital fully diluted.
• Prévoir 5 à 15 jours ouvrés pour une opération simple.
• Budgéter environ 2 000 à 8 000 € HT de rédaction et négociation.
• Tester au moins 3 scénarios chiffrés avant la signature.